迟来的春天 艰难的爬升
要点提示：
1. 经济复苏稳定市场信心，通胀担忧迫使货币政策回归中性。通胀上升周期的延续，决策层出于对中长期通胀的担忧，令货币政策回归中性，一定程度上对市场信心有所压制。不过，随着消费旺季的逐渐开启，在出口企稳、制造业复苏稳定的情况下，季节性因素或确保了固定资产投资继续成为未来几个月经济延续反弹的最有力保障，弥补了货币政策面中性对市场带来的压力，市场信心以稳为主。
2. 钢材社会库存或继续下滑，下游需求改善明显。短期下游需求依旧偏弱，粗钢产量飙升的同时社会库存依然偏高，或继续对钢厂构成一定压力。不过在4月份，随着真正的春暖季节来临，房地产及基建终端开工热潮势必显现，进而带动钢市需求的好转，钢材社会库存料将延续下滑，这在一定程度上对钢市形成利好。
3. 钢厂打压焦炭价格意愿犹在，焦煤独善其身。季节性钢厂焦煤及焦炭去库存的延续和钢厂为改善自身利润的打压焦价意愿或在后期继续成为煤焦市场的最大上行压力。不过，焦炭市场由于前期大幅下跌，近期已经有所止跌表现，考虑到后期整体钢厂需求依然偏稳，焦炭现货小幅企稳，支撑焦炭期价。
结论与策略：
螺纹：短期基本面偏弱和原料支撑的弱化仍小幅压制期螺，但是经过2、3月份的大幅回调之后，在基本面、宏观面难以再度恶化之下，期螺下行空间已大幅收窄。与此同时，随着4月消费旺季的展开，基本面的好转实在必然，加上宏观面市场信心的恢复，迟来的春天或令螺纹期价艰难蹒跚上行。
操作策略：RB1310若在3800-3850企稳可考虑逢低步入多单，止损3750。
焦煤、焦炭：4月宏观市场信心改善及钢市的小幅企稳回暖或在一定程度上托底焦煤焦炭。4月的供应改善和钢厂、独立焦化厂的去库存延续或使得焦煤难以明显获得提振，继续维持震荡偏弱行情。焦炭考虑到近期已经大幅下跌释放风险，虽然后期钢厂仍有打压意愿，但是在成本支撑和钢厂需求偏稳健下，焦炭期价再度大幅下行空间收窄，或触底震荡爬升。
操作策略：JM1309在1300-1340区间继续维持震荡偏空思路； J1309在1600上方企稳逢低获利离场，反手逢低试多。
一、钢材、煤焦3月走势回顾
钢材。期货市场，在整个商品市场大幅回调的延续下，国内市场信心的偏弱和现货市场的疲软不堪令螺纹期价一路走低，一度创下年内新低3741；至此，由于期货大幅贴水、基本面恶化空间受限及宏观市场信心有所企稳，螺纹期价在部分资金抄底入场的情况下开始从年内低点震荡偏强，截止3月25日，期货螺纹指数收盘价较2月24日回落2.68%至3909。现货市场，年前的无量上涨在遭遇年后下游需求疲软现实、期螺疲软和宏观面偏弱的氛围下，钢贸商迫于资金压力不得不纷纷调低出货价，现货震荡下行，时至今日，现货市场依然偏弱，截止3月25日，全国25个主要现货市场20MM规格 HRB400螺纹钢平均价格为3813元/吨，较上月跌4.39%，上海20MM HRB400螺纹钢价格为3680元/吨，跌6.36%。
煤焦。期货市场，在钢市低迷、钢厂利润不断恶化的情况下，叠加期螺震荡回落，令焦炭期价一路走低，毫无阻拦，J1309创下年内新低1635后，在期螺触底震荡偏强托底下，焦炭期价有上升动机，不过基本面弱势令其弱势不改；同样于3月22日上市的焦煤期货也是受到基本面压制，震荡偏弱。截止3月25日，J1309收盘于1683较2月跌9.86%；JM1309收盘于1258较挂牌基准价1340跌6.12%。现货市场，由于钢市低迷，年后钢厂基本以消化库存为主，且采购焦炭价格一路打压为主，迫使焦炭现货价格持续下行；在此拖累之下，之前供应偏紧不断推涨的焦煤在3月中旬后不得不跟随焦价弱势回落，不过近期现货市场焦煤及焦炭现货价有所企稳。截止3月25日唐山二级冶金焦含税平仓价为1520元/吨，较2月跌10.06%；唐山A10V25G80S<1主焦煤报价1350元/吨，持平于2月。
二、宏观经济分析
2.1 欧元区问题或将得到缓解 美元高位依然难下
欧盟。意大利大选及塞浦路斯救援问题远超市场预期，在3月整整纠结一个月的时间，令欧元区的形势急转向下，尤其塞浦路斯救援问题近期在国际市场引发的轩然大波仍未有效平息。目前形势看，国际金主与塞浦路斯之间的谈判有望逐渐达成统一，确保塞浦路斯最终留在欧元区，不过让纳税人来承担损失和重组成本的做法或在一段时间内继续成为国际金融市场担忧的所在。当然有了塞浦路斯的教训之后，笔者对于市场潜在担忧的斯洛文尼亚或难成气候；同样，意大利的中右翼政党虽然在积极筹划第二轮大选，但是笔者依然预计其能较为艰难组阁成功，避免不该有的政治风险，退一万步说，即使第二轮大选系统性风险亦难有。因此，短期意大利及塞浦路斯仍是金融市场偏不稳定因素，压制市场；不过4月来看，欧元区问题或逐渐趋稳，进一步恶化可能性偏低。
美国。纵览3月美国各项经济数据，强劲的就业市场和偏强的房地产市场依然确保了美国经济的复苏道路一直没有改变，也大大超出笔者此前对此悲观预计，后期或有望延续此种势头。目前来看，由于自动减支后由政府在预算这块给予其有效弥补，确保其中短期并不会冲击经济，考虑到美联储维持宽松支持经济复苏，后期这种偏强的经济格局或将得到延续。在此背景之下，欧元区形势难以在4月得到完全扭转，全球经济形势低迷和各国央行宽松持续，多重利好支撑下美元或继续维持偏高态势，大宗有所承压。
2.2 经济复苏稳定市场信心 通胀担忧迫使货币政策回归中性
最新汇丰银行数据显示，3 月汇丰PMI预览值值51.7，为两个月的新高。剔除季节性因素影响之后，经历了2 月的小幅回落之后，3 月汇丰PMI创季节性的快速反弹，基本确立短周期企稳回升，确保了制造业回暖延续，弥补了经济反弹中制造业跟进不足的担忧。另一方面，固定资产投资来看，即便倒春寒和春节假期影响，政府主导的基建投资依然处于偏强的反弹格局；同时，在没有实质性的调控政策出台之前，上半年房地产市场的反弹也势在必行，中短期固定资产投资或继续支撑经济反弹。综合来看，在出口企稳、制造业复苏稳定的情况下，季节性因素或确保了固定资产投资继续成为未来几个月经济延续反弹的最有力保障，稳定市场信心。不过，新一届政府上台后对国内经济结构转型的言论比以前更为强劲，结构转型下的全行业的产能淘汰问题又在中长期制约经济反弹高度和压制市场信心，需要投资者警惕这潜在风险。
国家统计局数据显示，2月中国CPI同比上涨3.2%，环比上涨1.1%，明显超过市场预期。即便排除了春节因素和翘尾影响，2月CPI的反弹依然大大超出市场及决策层的预期，这也应验了笔者此前对此的担忧。决策层虽然对今年通胀容忍度放宽至3.5%左右，但是迫于中长期的通胀上升周期压力，业已开始在货币政策面开始控制社会流动性，防止过度的流动性推升通胀。自2月19日在时隔8 个月重启正回购操作以来，央行迄今已累计进行了8 次操作，在对冲掉当日到期正回购规模后，均为回笼资金。2月18日到3月22 日，央行净回笼资金达1.01 万亿元，显示出货币当局持续适度回笼货币和稳定市场利率的意图；但每次回笼规模都不大，操作力度并未超出市场预期，又表明央行并无过多收紧流动性意愿。央行在正回购操作上的小心拿捏，体现出其在平衡“稳增长、防通胀、控风险”三者关系时，对“中性”货币政策操作力度的精妙把握，后期或将延续，这在一定程度上对市场信心有所压制。
综述，通胀上升周期的延续，出于中长期通胀的担忧迫使货币政策回归中性，在一定程度上对市场信心有所压制。不过，随着消费旺季的逐渐开启，在出口企稳、制造业复苏稳定的情况下，季节性因素或确保了固定资产投资继续成为未来几个月经济延续反弹的最有力保障，弥补了货币政策面中性对市场带来的压力，市场信心以稳为主。
三、成本利润分析：原料价格弱势回调 钢坯利润依然亏损
3.1 铁矿石价格小幅回落 短期或以稳为主
3月国际金融市场以欧元区债务问题为代表的一片混乱继续推高美元，同时，国内商品市场也是延续跌势，尤其3月中上旬期螺的大幅回落，利空共振使进口铁矿石价格小幅回落，不过，因为国内钢厂需求平稳及中下旬期螺超跌后反弹企稳，矿价顺势止跌企稳；截止3月22日，中国普氏62%矿价指数134.75美元/干吨，较上月22日跌17.75美元/干吨，其中3月20日触及月度低点133.25美元/干吨。
我的钢铁网数据显示，全国31个主要港口铁矿石库存亿吨压港的盛况不复存在，目前已连续两个月维持在7000万吨以下的水平。其中，3月8日港口库存量为6654万吨，创2010年1月中旬至今38个月以来新低，3月22日港口库存量为6682万吨，较2月22日减少261万吨。另外，国家统计局数据显示，2月进口铁矿石总计5642万吨，环比大幅回落13.92%，连续两个月明显回落，2011年11月份以来最低。港口库存及进口矿明显下滑主要原因：钢厂及钢贸商年前大幅备货后遭遇年后下游需求疲软，远不及此前预期，为此不得不选择去库存和保持低库存，从市场了解到，目前绝大多数钢厂从以前2-3月的矿石库存量纷纷降至1月左右。综合考虑，从今年全年进口矿需求预计7.6亿吨来看，后期进口矿大幅下滑空间不大；同样，考虑钢厂正常生产需要，港口铁矿石库存大幅下滑空间也是不大。后期，国内钢厂需求稳定或保证铁矿石价格以稳为主，下行空间有限。
3.2 钢厂打压焦炭价格意愿犹在 焦煤受此拖累难以独善其身
钢厂及独立焦化厂去库存压制焦煤。由于3月份两会召开，全国煤炭安全检查较之前有过而无不及，同时考虑倒春寒问题，全国煤矿开工率依然不高，焦煤资源整体维持偏紧格局。在偏紧供应格局之下，虽然焦炭现货市场成交疲软、一路下行，主焦煤市场依然保持偏强格局，不过成交偏弱；截止3月25日，全国主焦煤均价1240元/吨，较2月28日涨33元/吨，其中一度触及1274元/吨高点。我的钢铁网50家样本钢厂及50家独立焦化企业炼焦煤库存调查数据显示，截止3月22日，总库存量为1074万吨，较上周相比降29.4万吨，环比降幅为2.7%；较2月22日降幅51.8万吨。可以看出，3月钢厂及独立焦化厂对炼焦煤选择以去库存为主，考虑到传统的去库存季节，加上钢市在后期或难以出现大幅改善，预计4月这种速度或将加速，这料进一步对焦煤构成压制。另一方面，需要提醒的，由于焦煤期货已于近日上市，市场打压意愿较强，从上市三天累积较现货平水价跌幅近70元/吨可以看出，后期焦煤期价或在一定程度上对现货构成拖累。综合来说，钢市起色不大，去库存延续及供给有所恢复的4月，焦煤或维持偏弱运行，此前一路上涨之势不在。
钢厂利润空间受挤，焦炭企稳之路艰难。在钢厂去库的压力下，钢厂利用自身强势地位，在3月大幅下调焦炭采购价，独立焦化厂迫于库存及成本压力，不得不跟随钢厂一路调低焦炭现货价，并减少开工以压低自身焦化厂焦炭库存。目前形势来看，经过2、3月份的大幅下调之后，国内部分焦炭市场跌势已经明显放缓，并且部分市场成交有所好转。为此，笔者预计，随着焦化厂的开工率的逐渐走低以及成本的支撑开始小幅体现，后期焦炭现货或逐渐艰难企稳。不过这种企稳依然需要钢市改善的支撑，若钢市依旧旺季不旺，钢厂依旧有打压焦价意愿，这或在一定程度上延长了焦炭的企稳之路。
3.3 原料价格小幅回调 钢坯毛利得到改善
由于受3月焦炭及铁矿石价格明显回落影响，钢坯却相对坚挺，钢厂粗钢毛利在原料回落中得到小幅改善。根据测算，目前螺纹钢的成本从月初的4050元/吨明显回落至3月中下旬的3750元/吨附近。钢坯价格在3月维持2月的偏弱运行格局，不过受到旺季小幅托底，并未下行，基本稳定，截止3月25日，唐山Q235方坯报价3250元/吨，基本持平于2月平均报价。由于粗钢成本下滑明显，而钢坯价格却基本为稳，为此3月整个钢厂粗钢利润处于持续改善通道之中。在这种背景下，恰逢钢市需求偏弱，钢厂大胆选择下调钢材出厂价。预计后期原料依然偏弱，大幅上行基础偏弱，而钢坯受到消费旺季托底，或有所上行，为此钢厂后期钢材出厂价大幅上调基础难有，或在成本端弱化了对钢价的支撑。
四、供需分析：钢材社会库存或继续下滑 下游需求改善明显
4.1 粗钢产量大幅飙升遏制钢价走高
中钢钢铁工业协会最新统计数据显示： 根据重点钢厂粗钢产量估计3月上旬全国粗钢日均产量为208.50万吨，环比上升2.51%，更是创下历史新高。由于钢厂纷纷看好开春后需求，粗钢产量井喷现象继续延续，预计在消费旺季钢厂或继续维持偏高的高炉开工率，后期粗钢产量料依然维持偏高趋势，不排除继续刷新高点。钢厂粗钢产能及产量的严重过剩料在中长期对钢价构成压力。
4.2 钢材社会库存或成小幅下滑态势
据“我的钢铁网”库存调查统计，截止到2013 年3 月22 日，全国主要市场五大钢材品种社会库存量为2208.1 万吨，较前一周减少42.7 万吨，其中螺纹环比减少16.39万吨至1072.34万吨，这是十四周来首次出现下降。自2007 年以来，国内钢材库存一般在2 月底和3 月上旬就出现下降，而今年直到3 月下旬才出现减少，是历年出现时间最晚的一次。今年由于倒春寒和两会召开缘故，消费旺季较往年来的较迟，也推迟了社会库存的消化时间。预计4月份随着天气逐渐转暖，下游消费将加速好转，钢材社会库存或延续下滑态势，这为钢市带来了一丝乐观，在一定程度上利好钢市。
4.3 基建、房地产投资稳中向好
房地产。统计局数据显示，2013年1-2月房地产开发投资同比增长22.8%，较2012年全年提高6.6%; 1-2月份，商品房销售面积同比增长49.5%，增速比去年全年提高47.7个百分点; 房地产开发企业到位资金同比增长33.7%，增速比去年全年提高21个百分点。同时，2月全国70个大中城市当中，新房环比上涨的66个，下降的仅1个。
上述数据可以看出，房地产市场的“量价齐升”在传统的消费淡季给市场带来股股暖流，这为开发商提供了充足的现金流。虽然此前决策层出台了有关政策，但是从3月市场的表现来看，新的政策不仅没有遏制房地产市场，更是激发市场更多的需求入市和开发商对今年的乐观预期。笔者延续此前观点，“国五条”可能适得其反，考虑到开发商的销售好转，资金链问题大幅改善，在预期后期需求依然旺盛的背景下，后期房地产市场投资或将继续成小幅加速态势，这料在传统的4月旺季得到更多体验。
基建：统计局数据显示，2013年1-2月全国基础设施建设固定资产投资累计同比增长23.20%。即便是春节期间，国内基建并未大面积停工，仍旧马不停蹄的在加班加点建设。两会召开决策层透露出的消息是，新一届政府继续贯彻落实上一届政府稳定经济增长的政策，并且把通胀容忍度提高到3.5%附近，凸显政策面对经济增长稳定的重视。为此，预计4月份国内基建及铁路投资或成小幅加速反弹之势。
综述，短期下游需求依旧偏弱，粗钢产量飙升的同时社会库存依然偏高，或继续对钢厂构成一定压力。不过在4月份，随着真正的春暖季节来临，房地产及基建终端开工热潮势必显现，进而带动着钢市需求的好转，钢材社会库存料将延续下滑，这在一定程度上对钢市形成利好。
五、4月钢材及煤焦市场展望与投资策略
全球经济形势依然偏弱，欧元区问题难以根本性逆转，美国经济形势独好，多重利好支撑美元高位，4月国际大宗或有所承压。国内考虑到两会召开完毕后，市场焦点将更多的转型经济实质层面，而4月经济反弹的复苏或在一定程度上对市场信心小幅提振。
螺纹：短期基本面偏弱和原料支撑的弱化仍小幅压制期螺，但是经过2、3月份的大幅回调之后，在基本面、宏观面难以再度恶化之下，期螺下行空间已大幅收窄。与此同时，随着4月消费旺季的展开，基本面的好转实在必然，加上宏观面市场信心的恢复，迟来的春天或令螺纹期价艰难蹒跚上行。操作策略：RB1310若在3800-3850企稳可考虑逢低步入多单，止损放宽至3750。
焦煤、焦炭：4月宏观市场信心改善及钢市的小幅企稳回暖或在一定程度上托底焦煤焦炭。焦煤在4月的供应改善和钢厂、独立焦化厂的去库存延续或使得其难以明显获得提振，继续维持震荡偏弱行情。焦炭考虑到近期已经大幅下跌释放风险，虽然后期钢厂仍有打压意愿，但是在成本支撑和钢厂需求偏稳健下，焦炭期价或触底艰难爬升。操作策略：JM1309在1340压力位偏空思路；J1309在1600上方企稳逢低获利离场，反手逢低试多。
（华安期货 钢材、煤焦 高级分析师 解双青）
